Novedades

CRISIS DE DEUDA, FMI Y PRESUPUESTO 2019

Héctor Luis Giuliano 16.09.2018. La Argentina se encuentra otra vez en medio de una Crisis de Deuda Pública – una crisis financiera por insolvencia e iliquidez del Estado – en la que cayó por culpa de la política del presidente Macri de Gobernar con Deuda desde el momento mismo en que asumió la presidencia hasta hoy (…)

 

CRISIS DE DEUDA, FMI Y PRESUPUESTO 2019

Por Héctor GIULIANO (16.9.2018)

La Argentina se encuentra otra vez en medio de una Crisis de Deuda Pública – una crisis financiera por insolvencia e iliquidez del Estado – en la que cayó por culpa de la política del presidente Macri de Gobernar con Deuda desde el momento mismo en que asumió la presidencia hasta hoy.

La administración macrista, bajo una gestión de total irresponsabilidad financiera fiscal por endeudamiento sistemático y en gran escala, sin capacidad de repago y por partida triple – Tesorería Nacional, Banco Central (BCRA) y Provincias – llevó al país, en poco menos de dos años y medio de gobierno, a un nuevo default (cesación de pagos), un default que ahora trata desesperadamente de cubrir o enmascarar con el mega-préstamo de emergencia del Fondo Monetario Internacional (FMI) por 50.000 MD[1], del que hasta la fecha se han desembolsado 15.000 MD, y con su eventual ampliación, así como con la obtención de otras fuentes de ayuda extraordinaria (caso Tesorería Norteamericana y/o nuevo Swap con China).

El destino de tales fondos y el discutible comportamiento del FMI al respecto[2] no aclaran precisamente el panorama financiero, cambiario y fiscal de la Argentina sino que, por el contrario, lo ensombrecen.

LA GRAN ECUACIÓN

Todo este fortísimo ajuste fiscal y económico que se está produciendo desde el gobierno – no ajuste financiero, que por el contrario es potenciado en sus beneficios – tiene una finalidad central: aumentar la presión tributaria y recortar los gastos públicos para poder afrontar el pago del extraordinario aumento de los Intereses por la Deuda del Estado.

Tal es la explicación esencial del proceso de ajuste que está en curso para lo que resta del 2018 y todo el Ejercicio 2019, un proceso que a su vez está en línea lógica con el rol del FMI como auditor de los intereses de los Acreedores financieros del Estado Argentino y con facultades de intervención sobre las cuentas fiscales de la Argentina

Esta gran ecuación para equilibrio de las cuentas fiscales, que han sido distorsionadas por el Sistema de la Deuda Pública, se obtendría: por un lado, mediante la licuación por devaluación – expresada en dólares – del Gasto Público Primario en Pesos (es decir, sin contar el pago de Intereses de la Deuda) y mediante el recorte de Gastos Corrientes/Operativos y de Gastos de Capital (Inversiones Públicas) en el Presupuesto.

Y por otro lado, aumentando en forma extraordinaria la presión tributaria (PT), con la implementación de retenciones generalizadas a las exportaciones y con el paralelo incremento de toda la línea de tributos existentes, empezando por el IVA y el Impuesto a las Ganancias, que crecen más que proporcionalmente con respecto a la Inflación.

Se ha observado – y se ha observado con razón – que este nuevo impuestazo, unido al simultáneo aumento general y extraordinario de los Precios y Tarifas de Servicios Públicos (que conllevan a su vez un importante componente impositivo) constituye en realidad la verdadera clave de corto y mediano plazo para mejorar las cuentas fiscales en consonancia con los compromisos asumidos con el FMI.

La cara complementaria de la baja de Gastos Públicos – en términos reales, o sea, sin considerar la Inflación – mientras tanto, está liderada por la gran licuación de las erogaciones del Estado medidas en dólares merced a la macro-devaluación del año (más del 100 % en lo que va del ejercicio) y afecta principalmente a las remuneraciones de la Administración Pública, las Jubilaciones/Pensiones y los Gastos Sociales por subsidios y planes asistenciales (AUH-Asignación Universal por Hijo, beneficios familiares, planes Jefes/Jefas de Hogar y otros).[3]

De esta manera, combinando el aumento extraordinario de la presión tributaria y la reducción masiva de los gastos del Estado, la administración Macri espera llevar a cabo la Gran Ecuación a través de las medidas en curso para el corriente año (dictadas prácticamente todas por DNU-Decretos de Necesidad y Urgencia del Poder Ejecutivo) y del Proyecto de Ley de Presupuesto para el 2019, que sería elevado al Congreso mañana Lunes 17.9: en esencia, un fortísimo ajuste fiscal para poder pagar más Intereses de la Deuda Pública.[4]

Y el acuerdo con el FMI está para garantizar el cumplimiento de esta gran ecuación.

EL FMI AYER Y HOY

La principal peculiaridad del Acuerdo firmado con el FMI en Junio pasado es que los desembolsos del Organismo no estarían destinados primordialmente a cubrir el Déficit Fiscal del gobierno Macri sino a salvar de la quiebra técnica al BCRA, una quiebra por iliquidez e insolvencia del Banco derivada de la bola de nieve de las Lebac y que fue generada por el propio gobierno Macri, bajo la dirección operativa de Federico Sturzenegger al frente de la institución.

A este tema nos hemos referido ya en trabajos anteriores y no va a ser objeto de más desarrollo ahora pero es importante tenerlo presente porque la Bomba de las Lebac que le estalló al actual gobierno no fue herencia recibida de la administración Kirchner sino que este aumento descontrolado de la deuda cuasi-fiscal Macri lo hizo, y fue esta Bola de Nieve imparable de las Lebac la que reventó la nueva Crisis de Deuda del Gobierno y motivó el pedido de ayuda urgente para salvataje del BCRA y para sostén de la gestión de la administración macrista hasta el fin de su mandato en el 2019.

Y en este contexto la necesidad de un préstamo de emergencia del FMI para evitar el default devino indispensable para salvar la estabilidad financiera y política del gobierno Macri.

Sin embargo, el resultado de las negociaciones en curso con el Fondo – que el presidente Macri dio imprudente y prematuramente por aprobadas recibiendo en cambio una desmentida expresa del FMI[5] – no está todavía muy claro a la fecha:

1. Después del fracaso por incumplimiento de las metas programadas según el Acuerdo Stand-By de Junio pasado (incumplimiento producido a menos de dos meses de firmado!) el FMI exige que el gobierno Macri logre la aprobación del Presupuesto 2019 con el macro-ajuste fiscal pactado antes de encarar la revisión de dicho acuerdo (léase aprobación y eventual aumento del monto a prestar para sostener al gobierno macrista).
2. Para cumplir con el punto anterior el gobierno necesita acordar con los gobernadores de provincia – alcanzados directa y expresamente por el acuerdo con el Fondo – garantizar la convalidación fáctica (e incluso parcialmente también jurídica, vía paritarias) de la baja de los salarios reales en curso con tranquilidad sindical relativa, acordar con los llamados Movimientos Sociales la forma de paliar parte de los peores efectos derivados precisamente del ajuste pactado con el Fondo, estabilizar la cotización del Dólar, garantizar los márgenes de rentabilidad para el negocio de los capitales financieros a través del Sistema de la Deuda Pública (toma de más deuda para poder volver a endeudarse en el Mercado Internacional de Capitales), alta inflación local pautada como forma de bajar los ingresos fijos en dólares, provocar la caída de la Demanda y con ello la del Consumo Masivo de la Población, avanzar en el agravamiento de las condiciones de Empleo y Pobreza como forma de domesticar a la población de menores recursos y abaratar el costo de la Mano de Obra local, etc.
3. En función del rol del FMI como garante de la adscripción de la Argentina al Sistema Financiero Internacional – la ampulosamente denominada re-inserción del país en el Mundo del ingeniero Macri, que fue justamente su principal política que llevó a la actual Crisis de Deuda – la administración macrista debe garantizarle al Fondo no sólo que cumplirá puntillosamente las exigencias del SBA sino además que dejará sellado este acuerdo para su continuidad por parte del próximo que surja de las Elecciones del 2019, para lo cual también la mayoría de la oposición política con representación parlamentaria debe dar su conformidad por anticipado. Y además (detalle no menor) tendrá que explicarse en algún momento cómo se piensa devolver la plata prestada al FMI.[6]

Que una administración financieramente irresponsable y políticamente debilitada como la actual conlleva el peligro de aceptar cualquier cosa no es solamente un riesgo para la Argentina sino incluso para el propio FMI, dado el enorme compromiso de apoyo que le está prestando al gobierno macrista.

Y el Fondo tiene muy malos antecedentes al respecto a través de su Historia de las últimas décadas por haber sostenido a gobiernos técnicamente quebrados y en virtual default para prolongar estados de Crisis de Deuda que después del despilfarro de recursos para sostener el flujo de pago de intereses a los acreedores de los Países Deudores como el nuestro terminaron – gracias al FMI – más endeudados que antes (casos de México, Brasil, Perú, Rusia, Países Bálticos, Grecia y toda una larga lista de Estados sometidos a crisis típicas de sobre-endeudamiento).

Algo muy parecido a lo que está ocurriendo en la actualidad sucedió en la Argentina con la Crisis de Deuda y Default del 2001, cuando el FMI – en función del entonces llamado Blindaje de las Reservas Internacionales (suscripto en Diciembre del año anterior) – hizo grandes desembolsos de divisas a nuestro país que sólo sirvieron para dilatar la cesación de pagos mientras los principales bancos y fondos especulativos sacaban del país más de 20.000 MD (como hoy, que se estima que han salido hasta unos 24.000 MD en lo que va del año) , esto es, para financiar en la práctica la fuga de capitales.[7]

Es muy probable que también hoy, a la luz de la probada iliquidez e insolvencia del Estado Argentino, el apoyo urgente del FMI al gobierno Macri termine resultando un préstamo-puente para cubrir el default de la Deuda Pública – del Tesoro y del BCRA – una re-edición frustrada de la política de Déficit Fiscal Cero de entonces y una forma de diferir y preparar las condiciones para una nueva o enésima reestructuración de Deuda, expresión ésta que normalmente se utiliza para tratar de evitar la palabra Megacanje. [8]

[1] Las abreviaturas MD/M$ significan Millones de Dólares/Pesos respectivamente y se expresan siempre con redondeo, por lo que pueden darse mínimas diferencias entre totales y sumatoria de términos.

[2] En principio, el FMI está facultado estatutariamente para dar préstamos a los países miembros (en función de su cuota-aporte) para atender desequilibrios de Balanza de Pagos, que tradicionalmente se entendían como necesidades derivadas de pagos internacionales por déficits comerciales, servicios económicos y financieros y/o urgencias circunstanciales de corto plazo (un año) pero en los últimos años se fue ampliando en forma relativamente discrecional el alcance de estos préstamos – fundamentalmente los créditos tradicionales Stand-By (SBA-Stand By Arragement) – abarcando casos de shocks de precios de materias primas, catástrofes naturales, situaciones de conflicto y otras emergencias.

El nuevo Stand-By para la Argentina, en cambio, está dirigido primariamente al salvataje del BCRA – por su altísima deuda cuasi-fiscal en Lebac – y a sostener el tipo de cambio, con lo que en la práctica se alimenta así gran parte de la salida de capitales del país.

Es o puede ser bastante discutible si hoy el comportamiento del FMI – estrictamente hablando – está cumpliendo realmente con sus funciones específicas en el caso argentino.

[3] El previsible aumento de algunas partidas para paliar la quita fáctica – económica y financiera – sobre el Gasto Público Social sólo compensa parcialmente esta reducción de los ingresos reales.

[4] En forma engañosa las cifras gubernamentales hablan usualmente en porcentajes del PBI más que en valores absolutos (un monto de PBI-Producto Bruto Interno que se desconoce, aunque puede inferirse o deducirse, pero que no se explicita en números) y se refieren siempre a la llamada meta de Déficit Fiscal Cero para el 2019, pero se está hablando del Déficit Primario y no del Déficit Total del Presupuesto.

En el armado de las Cuentas Fiscales del Presupuesto el Déficit Primario es el producto de Gastos superiores a los Ingresos, pero atención que se trata aquí de los Gastos Públicos sin contar los Intereses de la Deuda Pública (que ésta – la Deuda que vence por Capital – no se registra como Gasto del Ejercicio porque no se amortiza dado que hasta el último centavo de tales vencimientos de Capital se cancela con nuevas deudas).

Cuando al Déficit Fiscal Primario se le agregan los Intereses a Pagar por la Deuda del Estado ello da el Resultado Financiero, que es el verdadero Déficit Total del Ejercicio.

En base a trascendidos periodísticos a la fecha se adelanta que el proyecto de Presupuesto 2019 – que entra mañana al Congreso – conlleva un Déficit Fiscal Primario Cero (Equilibrio Fiscal) mientras que los Intereses a Pagar suman unos 600.000 M$ (en el corriente año estaban previstos algo más de 400.000 M$), por lo que mientras se pondera y explicita el Déficit Cero se omite aclarar que el Déficit real Total va a ser de 600.000 M$ (≡ 15.000 MD, al tipo de cambio de 40 $/US$).

En contrapartida, el Crecimiento Económico del año próximo – sobre el que existirían discrepancias entre el Ministerio de Hacienda y la Misión Técnica del FMI – se estima que sería neutro: una suerte de Crecimiento Cero, producto del Ajuste recesivo para poder pagar los intereses crecientes de la Deuda del Estado.

[5] Ver particularmente la cita b) de la Nota 8 del presente trabajo – más abajo – correspondiente al libro de Mussa sobre la Argentina y el FMI.

[6] Ver al respecto también la cita b) de la Nota 8 – párrafo final – que hace referencia a la necesidad de garantizar la devolución de los préstamos al Fondo, cosa que las autoridades hoy no explican cómo se va a poder efectuar.

[7] En Agosto de 2001 el FMI hizo un desembolso de 5.000 MD de dólares a nuestro país que prácticamente entraron por una ventanilla del BCRA y se vendieron por la otra, alimentando la salida de capitales antes de la previsible caída de la Convertibilidad.

La mala gestión del Fondo durante la Crisis de Deuda Argentina del 2001 dio lugar después a una Auditoría Interna de la Oficina de Evaluación Independiente (OEI), que emitió a posteriori un Informe que terminó costándole el cargo a varios altos funcionarios del Fondo.

[8] Releyendo a Michael Mussa, que fuera Economista Jefe del FMI entre 1991 y 2001 y renunció ese último año en disconformidad con el apoyo que el Fondo le había dado a la administración De la Rúa-Cavallo para que sobreviviese a pesar del Megacanje cuasi-delictivo de mediados de ese año y del fracaso de la Convertibilidad, cabe seleccionar tres citas (entre muchas otras posibles al mismo efecto) que retratan una preocupante analogía de fondo con la situación actual:

1. “A través de filtraciones de la prensa local, el gobierno argentino hizo circular la versión de que el Fondo aceleraría su cronograma normal de modo de considerar (favorablemente) la posibilidad de desembolsar alrededor de US$ 1.250 millones, debido al satisfactorio desempeño exhibido durante el segundo trimestre. Aún más importante, el Fondo elevaría el monto desembolsado, añadiéndole US$ 8.000 millones. Los mercados financieros reaccionaron de forma favorable a esas noticias, reduciéndose la corrida a los bancos. Algún tiempo más tarde, el ministro Cavallo anunció que, juntamente con el incremento de la ayuda del Fondo, el gobierno argentino implementaría una política fiscal más ambiciosa, con el objetivo de reducir el déficit fiscal a cero a partir de ese momento. No obstante, el anuncio de un plan de déficit cero no garantizó su aprobación ni, aún más importante, cualquier posibilidad realista de que fuera implementado exitosamente. Con la economía argentina sumida en una profunda recesión y hundiéndose bajo la presión de tasas de interés enormemente elevadas, el ajuste fiscal masivo adicional necesario para alcanzar el déficit cero no era políticamente aceptable ni económicamente viable. En el verano (boreal) de 2001, el gobierno argentino se encontraba evidentemente atrapado, sin ninguna vía de escape.” (Páginas 68/69).
2. “Para aquellas personas no familiarizadas con la forma de operar del Fondo, puede ser difícil evaluar hasta qué punto este incidente (se refiere al falso anuncio de Cavallo de aumento de la ayuda sin que mediaran consultas previas con el FMI, en un intento de producir hechos consumados para inducir el apoyo de los mercados) implicaba una gran perversión de sus políticas y principios. El FMI no es un organismo de ayuda: no se dedica a donar dinero a los países para aliviar sus dificultades económicas y financieras. El Fondo presta dinero para apoyar un programa con medidas económicas bien definidas, especialmente medidas monetarias, fiscales y de tipo de cambio. El objetivo de tales préstamos es ayudar a que el país cumpla con sus obligaciones internacionales de pago, en tanto el país toma las medidas políticas que garanticen, de manera creíble, que se corregirán los desequilibrios en la balanza de pagos de modo de evitar, en lo posible, un perjuicio a la prosperidad nacional e internacional. Para merecer una ayuda del Fondo, un requerimiento fundamental que se le hace a cualquier programa es que debe brindar una garantía razonable de que los recursos prestados serán devueltos en un determinado plazo.” (Páginas 69/70).
3. “Al recomendar al Directorio Ejecutivo del Fondo la aprobación de un determinado programa, el director administrativo certifica que confía en que las autoridades nacionales al firmar la Carta de Intenciones al Fondo serán implementadas de manera responsable, y que con la implementación de las mismas están dadas las garantías para que se le devuelva al organismo internacional lo prestado.” (página 70).

Como es sabido, dada la Crisis de Deuda y fracaso de la Convertibilidad – sostenida con endeudamiento externo creciente durante una década en la Argentina (desde 1991) – el FMI suspendió el siguiente desembolso de otros 5.000 MD al país en Diciembre del 2001 precipitando con ello la caída del gobierno De la Rúa.

Vale la pena releer al menos parte del pequeño libro de Mussa (fallecido en Enero de 2012), en lo referido a esta traumática experiencia conjunta Argentina-FMI.

Aunque las analogías nunca son determinantes ni necesariamente proféticas, es oportuno tenerlas como recordatorio de hechos de la historia financiera que la Argentina ya ha tenido experiencia en padecer.

Las tres citas – que pudieran ser acompañadas de muchas otras dentro de la misma obra – corresponden al libro de Michael Mussa, “Argentina y el FMI: del triunfo a la tragedia” (Editorial Planeta, 2002).

 

LA CONSPIRACIÓN DE LAS LEBAC

Héctor Luis Giuliano 21.07.2018. Como parte clave de su Política de Gobernar con Deuda, el gobierno Macri generó durante sus dos años y medio de gestión una impresionante bola de nieve de endeudamiento paralelo al del Tesoro: la deuda cuasi-fiscal de las Lebac o Letras del Banco Central (BCRA).

 

LA CONSPIRACIÓN DE LAS LEBAC

Por Héctor GIULIANO (21.7.2018)

Como parte clave de su Política de Gobernar con Deuda, el gobierno Macri generó durante sus dos años y medio de gestión una impresionante bola de nieve de endeudamiento paralelo al del Tesoro: la deuda cuasi-fiscal de las Lebac o Letras del Banco Central (BCRA).

La administración macrista heredó del kirchnerismo un stock de Lebac de 346.300 M$[1] y al 30.4 de este año ese total lo había elevado a 1.33 B$ (1.326.500 M$), equivalentes a (≡) 64.100 MD, es decir, que prácticamente multiplicó el saldo recibido por 4.

Tal aumento del stock de letras fue acompañado por un incremento extraordinario de las tasas de interés que se pagan por ellas y de un cada vez más peligroso perfil de vencimientos, dado que más de la mitad de las Lebac se renovaban y se siguen renovando mensualmente a plazos de 30 días o menos.

A este pasivo de muy corto plazo hay que agregarle la deuda a cortísimo término por Leliq (que son Lebac a 7 días y están incluidas dentro de su saldo) y por Pases Pasivos a 1 y 7 días (que a esa fecha del 30.4 sumaban otros 285.000 M$ más).

En este contexto, hacia fines de Abril grandes fondos de inversión especulativos colocados en Lebac (liderados por el Morgan Stanley) empiezan a dejar de renovar las letras a su vencimiento y se pasan al dólar, con la consiguiente pérdida de reservas internacionales y salida de capitales del país.

Con esta movida se desata entonces la Crisis de Deuda del BCRA y el operativo de salvataje – con apoyo del Fondo Monetario Internacional (FMI) –  para Megacanje de las Lebac.

ORIGEN Y MECANISMO DE LAS LEBAC

Las Lebac fueron creadas en Marzo del 2002 – después del fracaso de la Convertibilidad y la declaración del Default o cesación de pagos de fines de Diciembre del 2001 – bajo la presidencia del Dr. Mario Blejer al frente del BCRA y uno de sus mentores fue Eduardo Levy Yeyati, entonces Jefe de Asesores en el Banco.

Fueron creadas utilizando la figura jurídica de Instrumentos de Regulación Monetaria (IRM) pero en realidad eran Instrumentos de Endeudamiento Público (IEP) – como bien lo diferencia el Dr. Eduardo Conesa[2] – porque se diseñaron con el objeto de retener los depósitos en pesos en el mercado con un título público (por el que se llegaron a pagar tasas de hasta el 140 %) para que esos fondos no se derivaran a la compra de dólares.

El Kirchnerismo usó las Lebac durante toda su gestión, pero muy especialmente durante el segundo mandato de Cristina Fernández de Kirchner, como forma de esterilizar o absorber las grandes masas de dinero que se emitían para reponer los dólares que se usaban para cancelar cifras récord de Deuda Externa con Terceros (Acreedores Privados y Organismos Financieros Internacionales, con el FMI a la cabeza) a cambio de engrosar una creciente e impagable Deuda intra-Estado.

El mecanismo – por carácter transitivo – era el de la compra de Reservas Internacionales con Deuda (en este caso, deuda cuasi-fiscal del BCRA):

1. El Tesoro tomaba reservas del BCRA para efectuar niveles récord de pagos de la Deuda Externa[3], dejando a cambio (como si se tratara de un Vale de Caja) Letras Intransferibles en dólares a 10 años de plazo en poder del Banco.
2. El BCRA imprimía luego billetes (inicialmente sin respaldo) y los usaba para adquirir dólares, a los efectos de reponer las divisas prestadas a la Tesorería, dólares que – trasponiendo los pasos – se constituían así en la contrapartida de valor de la emisión monetaria realizada.
3. Pero a los fines que esta inyección de dinero en el Mercado no presionara sobre los Precios (léase Inflación) el propio BCRA rescataba, absorbía o esterilizaba ese dinero colocando Lebac que lógicamente devengan intereses a pagar.

Ergo, ésta era la forma en que el BCRA compraba Reservas Internacionales con Endeudamiento Cuasi-Fiscal.

Y así fue creciendo en forma gradual el monto de la deuda por Lebac del BCRA, en condiciones que ya eran preocupantes bajo la gestión Kirchner pero que la administración Macri – bajo la conducción  operativa de Federico Sturzenegger – llevó a niveles financieramente más irresponsables aún y por montos directamente impagables.

CRISIS DE LAS LEBAC

El Macrismo – lo mismo que el Kirchnerismo – usó el mecanismo de las Lebac como forma de sostener su Política de Atraso Cambiario o Tipo de Cambio Bajo (Dólar barato). Y esta política, a su vez, bajo el actual gobierno Macri, fue potenciada al extremo para garantizar la posibilidad de atención de los pagos de intereses crecientes de la Deuda Pública Externa y/o Deuda Interna dolarizada, porque el Estado recauda esencialmente en pesos y esos pesos tienen que ser convertidos a moneda extranjera con lo que, a esos fines, conviene que la relación de cambio sea lo más reducida posible.

Para mantener y aumentar el stock de las Reservas Internacionales del BCRA la administración Macri – carente de recursos genuinos por la existencia y agravamiento de los Déficits Gemelos (Fiscal y Externo) – en alianza con los grandes operadores locales (bancos y entidades financieras en general) y con fuertes fondos de inversión internacionales que operaban y operan en nuestro país, procedió a subir las tasas de interés pagadas por las Lebac, de modo que los capitales especulativos entrasen en gran escala al país para lucrar con el alto diferencial de tasas nacionales versus internacionales y con ello aumentasen el stock de reservas del BCRA.

Ello significaba – y sigue significando hasta la fecha – que la Argentina no dispone de un nivel de reservas propio, no tiene un stock de divisas genuino sino artificial o ficticio dado que tales Reservas fueron compradas con Deuda, son volátiles y pueden retirarse en cualquier momento, como efectivamente ocurrió entre fines de Abril y los meses de Mayo y Junio de este año, en que se fueron unos 12.000 MD, forzando la emergencia financiera.[4]

Ante la falta de renovaciones totales de las Lebac y el consiguiente pasaje de los fondos no renovados a la compra de dólares – aparte de una suma relevante que se vuelca a colocaciones en pesos de cortísimo plazo por pases pasivos (1 a 7 días) – el BCRA procedió entonces (y hasta la fecha) a subir las Tasas de Interés de las letras a niveles brutales y ruinosos para la Economía (del orden del 47 % para colocaciones primarias y llegando al 60-70 % en el mercado secundario, donde el propio BCRA, la ANSES y los Bancos Oficiales rescatan Lebac antes de su vencimiento).

Esto hizo que los costos financieros del BCRA derivados de las Lebac aumentasen a niveles extraordinarios y que los intereses a pagar trepasen a pagos superiores a los 30-35.000 M$ por mes.

Desatada  así la Crisis de las Lebac, una crisis derivada – por lógica – de la vulnerabilidad estructural de este mecanismo de endeudamiento del BCRA para sostener el sistema de compra de Reservas con Deuda, el gobierno Macri decidió recurrir de urgencia al FMI para salvar no ya a las cuentas fiscales del Tesoro Nacional (que es lo clásico en este tipo de pedidos de ayuda de emergencia) sino para salvataje de las cuentas cuasi-fiscales del BCRA, distorsionadas por la enorme masa de la deuda en Lebac.

RESPONSABILIDADES FINANCIERAS Y POLÍTICAS

En la actualidad, a través del salvataje del FMI al BCRA por su mega-endeudamiento en Lebac, se está consumando probablemente uno de los negociados financieros más grandes de la Historia Argentina.

El país ha tomado un préstamo Stand-By por 50.000 MD con el Fondo – un crédito a 3 años de plazo con metas fiscales de ajuste comprometidas hasta el 2021 y que nadie sabe cómo ni cuándo se va a devolver – por el que se establece un complejo mecanismo de canje de Lebac (que están en Pesos) por nueva Deuda Dolarizada, en Letras de Tesorería (Letes) y/o Bonos del Tesoro.

Es lo peor que puede hacerse en momentos de incertidumbre en que el negocio por arbitraje financiero entre Tipo de Cambio y Tasas de Interés está en su apogeo y se encuentra ya en niveles incompatibles con la liquidez y solvencia fiscal necesarias para sostener las nuevas formas de endeudamiento por traspaso de la deuda en moneda local a moneda extranjera.

El BCRA – ahora bajo la dirección del ex Ministro de Finanzas Luis Caputo – sigue sosteniendo las renovaciones de Lebac y las adquisiciones de las mismas en el Mercado Secundario a un costo altísimo (tasas del orden del 47 % en el primer caso y hasta el 60-70 % en el segundo),  paralelamente – con los dólares prestados por el FMI – el Banco subasta por cuenta y orden de la Tesorería 100 MD diarios para sostener el tipo de cambio en niveles de 28 $ por Dólar, el Ministerio de Finanzas emite nueva Deuda en dólares y pesos a tasas también  elevadas  (32 % en pesos y 5.5 % en dólares) para absorber con esos recursos el traspaso de las Lebac no renovadas por los acreedores y el BCRA habilita a los Bancos a comprar esos títulos y utilizarlos para integrar con ellos los encajes por depósitos (lo que implica una remuneración  indirecta de tales encajes).

Ahora bien, a esta altura del análisis cabe la pregunta del millón que parece que nadie se formula o ninguno formular como corresponde:

Nadie en el gobierno Macri vio venir esta crisis inexorable por sobre-endeudamiento mayúsculo e impagable de las Lebac, empezando su titular, Sturzenegger, que era quien la estaba instrumentando?

Nadie se percató de la operatoria cambiaria y financieramente ruinosa del carry trade o bicicleta financiera que produjo y sigue produciendo la sangría cuasi-fiscal por el pago de intereses de las Lebac y por la estructura vulnerable de las reservas internacionales prestadas?

Nadie se dio cuenta que la bola de nieve de las Lebac institucionalizaba un mecanismo extorsivo de los tenedores de letras que se presentaban a su vencimiento con la alternativa de: o me das más tasa o me voy al dólar?

Una de tres: 1. O los funcionarios del gobierno Macri son ineptos para manejar la situación que ellos mismos crearon, 2. O son corruptos que lo hicieron a sabiendas para favorecer el negociado financiero de las Lebac que se desarrollaba bajo sus narices por parte de los acreedores (que por eso se los mantiene en secreto, lo mismo que la lista de quienes compraron dólares), o 3. Ambas cosas a la vez (que a la luz de los hechos es la hipótesis más probable).

Aquí se ha producido un problema muy grave, claro y concreto:

1. El BCRA generó una deuda monstruosa e impagable, con total irresponsabilidad financiera y con perjuicio para el Banco y para las Finanzas Públicas de la Argentina.
2. El gobierno probadamente no actuó en forma oportuna para evitar o contener a tiempo la crisis por iliquidez e insolvencia del BCRA sino que, por el contrario, generó y alimentó las condiciones para el negocio especulativo por arbitraje entre Tasas de Interés y Tipo de Cambio que llevaron a esta situación de Crisis de las Lebac.
3. La apelación de urgencia al FMI para salvataje de la Crisis del BCRA por la Cuestión de las Lebac duplica ahora el endeudamiento del Estado: por traspaso de la deuda cuasi-fiscal al Gobierno Central y por nueva Deuda Externa con el FMI.

Una vez más – como ya ocurriera en el 2001[5] – el FMI aparece en la escena para cubrir el salvataje a los acreedores de los Países Deudores – en este caso, los acreedores del BCRA – para lo cual el gobierno nacional subordina su Política de Ajuste.

La Crisis y Megacanje de las Lebac tiene que ser investigada, el daño financiero para el Estado Argentino tiene que ser cuantificado y los funcionarios superiores responsables de este negociado deben ser debidamente identificados, porque:

1. El aumento desbocado del stock de Lebac y sus consecuencias financieras constituyen un negociado llevado a cabo por la administración Macri que tiene responsables directos.
2. Este negociado ruinoso de las Letras del BCRA constituiría un nuevo fraude contra los intereses financieros del Estado Argentino que obliga – dada la falta deliberada de información – a conocer las personas y/o entidades privadas que participaron como actores en esta crisis y, obliga además a considerar el problema de la Deuda Pública Nacional en su conjunto y no solamente la Deuda en cabeza del Estado Central.[6]
3. Estas investigaciones deben hacerse extensivas al verdadero rol del FMI por su condición de copartícipe en un salvataje del BCRA que es producto de un negociado financiero interno gestado por la misma administración de gobierno que le requiere el auxilio financiero para poder responder a sus acreedores especulativos.

Es un problema que excede con mucho el ámbito financiero y que toca a la complicidad de Gobierno, Clase Política y Organismos Internacionales en el encubrimiento de lo que serían graves irregularidades en la Política Financiera de la administración Macri.

Es como si el gobierno, ante el fracaso de su política económico-financiera, hubiese llevado al país (o se lo hubiese dejado llevar) a una nueva Crisis de Deuda – cuyo detonante fue el negociado de las Lebac, en el marco de su Política de Gobernar con Deuda – para justificar entonces el pedido de auxilio y de intervención de las Cuentas Públicas por el FMI.

Una forma de apoyo financiero para llegar al 2019, cubrir los daños de su política de endeudamiento con el Megacanje de las Lebac, pateando para adelante los compromisos impagables que sigue asumiendo, y que – punto político clave – se transforma así en compromisos que alcanzan también al próximo gobierno.

[1] Las abreviaturas M$/MD significan Millones de Pesos/Dólares respectivamente (y B$, Billones de Pesos) y se expresan siempre con redondeo, por lo que pueden darse mínimas diferencias entre totales y sumatoria de términos.

[2] El Dr. Eduardo Conesa – que hasta Diciembre pasado fue Diputado Nacional por la alianza Cambiemos (a través del Partido Demócrata de la Capital Federal) – es autor de un importante Proyecto de Ley (presentado en Junio de 2017) por el que se deroga la autorización de emisión de Lebac por parte del BCRA, vía modificación de su Carta Orgánica (Ley 24.144, artículo 18, inciso i) por tratarse en realidad de títulos de Deuda Pública y no de Operaciones de Regulación Monetaria propiamente dichas. La iniciativa, empero, no fue considerada por el Congreso.

[3] La presidenta habló en su momento de la Argentina como pagadora serial – Cristina dixit ante Naciones Unidas y en uno de sus discursos de 2014 – citando que nuestro país habría pagado entre 190 y 174.000 MD en 10 años de administración K (lo que evidentemente era una exageración) pero es cierto que el kirchnerismo batió récords de pagos de la Deuda Externa, deuda que era traspasada a Deuda Interna intra-Sector Público (fundamentalmente con el BCRA, pero también con el FGS de la ANSES, con el BNA-Banco Nación Argentina y otros Bancos Oficiales y con toda una serie de Organismos Nacionales que devenían así acreedores del propio Estado).

No había, empero, la más mínima demostración de capacidad de repago sobre esta nueva Deuda Interna y ello presagiaba que – temprano o tarde – esta modalidad de endeudamiento cuasi-fiscal paralelo iba a terminar generando problemas (como el autor de esta nota y otros muy pocos analistas independientes lo vinimos planteando desde hace varios años).

[4] Al 30.6, con el ingreso de los 15.000 MD desembolsados por el FMI, las Reservas Internacionales del BCRA suman 61.900 MD a las que, para llegar a las Reservas Propias del Banco, hay que restarles primero 13.800 MD de Encajes por Depósitos de Bancos en Moneda Extranjera y 8.000 MD de Otros Pasivos (Swap con China), o sea, un subtotal de 21.800 MD; lo que deja un monto de 40.100 MD de Reservas Netas.

Pero a este importe de Reservas Netas hay que restarle entonces la Deuda por Lebac – que son pasivos de corto plazo convertibles a dólares  – siendo así que el stock de Lebac, que había bajado de 1.33 B$ el 30.4 a 1.15 B$ al 30.6 (≡ 40.000 MD, después de la devaluación que licuó los pesos de las Lebac en el equivalente de unos 20.000 MD entre ambas fechas) deja un saldo final de Reservas Propias del BCRA en Cero.

[5] Algo parecido ocurrió en el 2001 cuando – siendo Ministro de Economía Domingo Cavallo y Federico Sturzenegger su Secretario de Política Económica – se instrumentó el Megacanje de Junio de ese año, un canje de títulos sin demostración alguna de capacidad de repago (con el sólo objeto principal de patear para adelante vencimientos que caían en los próximos 5 años), aceptando tasas de interés reales del orden del 15-17 % en dólares y a un costo altísimo así de más de 50.000 MD por el canje de títulos que tenían un valor nominal original de 27.000 MD.

Una operación financieramente ruinosa para el Estado Argentino, pactada mientras los grandes bancos realizaban su retirada estratégica del país –  al decir correcto de Mario Cafiero y Javier Llorens, en su libro “La Argentina robada” – sacando del país más de 20.000 MD de las reservas internacionales en menos de un año que terminaron vaciando las divisas del BCRA y cuando se hacía cada vez más previsible el desenlace de la Crisis de Deuda que culminó en el Default de Diciembre.

Y todo ello – como hoy – avalado hasta último momento por el FMI, que en Setiembre del 2001 desembolsó 6.000 MD para sostener al gobierno De la Rúa, dólares que entraron por una ventanilla del BCRA  y se fueron por la otra en concepto de venta de divisas para pagos a acreedores y alimento de la fuga de capitales.

[6] Las cifras oficiales sobre la Deuda Pública se refieren siempre exclusivamente a la Deuda en cabeza del Estado Central – que al 31.12.2017 era de unos 335.000 MD – pero en este total no se incluyen las deudas del BCRA, Provincias/Municipios, Empresas del Estado, Organismos Nacionales y Fondos Fiduciarios, ni los Juicios contra el Estado con sentencia en firme.

FONDO MONETARIO Y SALVATAJE AL BANCO CENTRAL

Héctor Luis Giuliano 12.05.2018. El sorpresivo anuncio del presidente Macri sobre pedido de asistencia financiera urgente al Fondo Monetario Internacional (FMI) demuestra la gravedad de la Crisis de Deuda Pública que vive la Argentina por culpa de su Política de Gobernar con Deuda y desnuda a la vez la naturaleza perversa del endeudamiento cuasi-fiscal inmanejable, es decir, de la bola de nieve de la Deuda paralela del Banco Central (BCRA) por Lebac y otros títulos de corto y cortísimo plazo (…)

 

FONDO MONETARIO Y SALVATAJE AL BANCO CENTRAL

Por Héctor GIULIANO (12.5.2018)

El sorpresivo anuncio del presidente Macri sobre pedido de asistencia financiera urgente al Fondo Monetario Internacional (FMI) demuestra la gravedad de la Crisis de Deuda Pública que vive la Argentina por culpa de su Política de Gobernar con Deuda y desnuda a la vez la naturaleza perversa del endeudamiento cuasi-fiscal inmanejable, es decir, de la bola de nieve de la Deuda paralela del Banco Central (BCRA) por Lebac y otros títulos de corto y cortísimo plazo.[1]

Esto último es particularmente importante porque, en realidad, esta ayuda de emergencia que se está solicitando al FMI no es para sostener las necesidades de financiamiento de la Tesorería sino para salvar la crisis insostenible del BCRA.[2]

Las aceleradas negociaciones en curso con el FMI son para obtener un crédito de tipo Stand-by llamado de alto acceso o acceso rápido[3] para garantizar la disponibilidad de moneda extranjera frente a la abrupta pérdida de Reservas Internacionales (RI) que se está produciendo por el pase masivo de fondos de las Lebac en Pesos a Dólares.

Dicho con otras palabras: que este préstamo del FMI no es para salvar el Déficit Fiscal del Tesoro – ya de por sí muy importante – sino para garantizar la entrega de dólares a los capitales especulativos que lucran con el negociado de las Lebac en la Argentina como deuda del BCRA.

CUADRO DE SITUACIÓN

El BCRA se encuentra hoy en el ojo de una tormenta derivada de su propia política financiera, monetaria y cambiaria; y para entender esto hay que comprender las características de base del problema:

1. El BCRA no defiende el valor del Peso sino el valor del Dólar – porque la mayoría de los servicios de la Deuda Pública están en moneda extranjera – y la corrida es contra el Dólar.

Mientras el valor del peso es carcomido sistemáticamente por la Inflación la preocupación central del gobierno es contener un tipo de cambio cuyo incremento sea inferior al aumento de los precios, garantizando así que la recaudación fiscal – que está básicamente en pesos – sirva para comprar la mayor cantidad de divisas posible para poder pagar los servicios crecientes de la Deuda Pública – Externa e Interna – que en un 70 % están integrados por obligaciones en moneda extranjera y/o atadas a cláusulas de indexación por tipo de cambio.

1. El BCRA se encuentra frente a una maniobra extorsiva de sus acreedores financieros de Lebac[4] por arbitraje clásico entre Tipo de Cambio y Tasas de Interés: o me das más tasa por la renovación de las letras o me voy al dólar. Así de simple.

Y esto es así y siempre va a ser así porque la esencia del negocio financiero de los capitales especulativos – fundamentalmente capitales internacionales golondrina –  es la ganancia por arbitraje entre tasas de interés locales – que en la Argentina son un múltiplo de las que se obtienen en el mundo – y tasas externas en el contexto de un tipo de cambio estable y preferentemente bajo.

15. El detonante que explica la actual crisis cambiaria por corrida hacia el dólar es el mega-vencimiento de Lebac del próximo martes 15.5 por 680.000 M$.[5] Y aquí reside el meollo de la cuestión ya que, en caso de no renovación y pase a la compra de dólares ello significa que estaría en juego una salida de casi 30.000 MD (28.800) de las Reservas Internacionales.

Ese día (15.5) el BCRA necesita renovar tal enorme masa de dinero en letras, que representa más de la mitad del stock total, que hoy pasa los 1.3 B$ (es el 52.3 %)[6] y los acreedores financieros tenedores de las Lebac – ante la vulnerabilidad extrema del Banco – le están exigiendo tasas más altas para permanecer en esos títulos y no irse al dólar.

La trampa de deuda cuasi-fiscal impagable en que está metido el BCRA se ha transformado así en un condicionante absoluto no sólo de las tasas crecientes de intereses a pagar por los pasivos del Banco sino también del valor del dólar que arbitra con estas tasas en el marco del régimen de tipo de cambio variable o flotante, un tipo de cambio que en los hechos está sostenido no tanto con las intervenciones directas del BCRA (venta de reservas en el Mercado) sino con el aumento de Tasas de Interés, como alternativa para retener Pesos en el sistema – vía Lebac – para que esos pesos no se vayan al dólar.

Y todo esto es producto del complejo funcionamiento de la tríada Tipo de Cambio-Tasa de Interés-Inflación, a la que nos hemos referido específicamente en dos trabajos anteriores recientes[7]; y tiene una relación directa con el rol del BCRA como garante de última instancia del Sistema local de Deuda Perpetua, esto es, de deuda cuasi-fiscal que no se cancela sino que permanentemente se renueva.

LA CRISIS DEL BCRA

Es importante resaltar que la crisis financiera y cambiaria que vive actualmente la Argentina – en el seno del gobierno macrista – cae dentro de la  responsabilidad inmediata del presidente del BCRA, Federico Sturzenegger, que notablemente parece haber pasado a un segundo plano en estos días frente al mayor protagonismo de los Ministros de Hacienda, Nicolás Dujovne, y de Finanzas, Luis Caputo; y del propio presidente Mauricio Macri.

Esta crisis – siempre en el marco de la política de macro-endeudamiento generalizado de la administración macrista – reconoce como disparador tres hitos contradictorios o inconsistentes del propio gobierno registrados en los últimos meses:

1. El aumento de la Meta de Inflación del 10 al 15 % para el corriente año (2018), anunciado en la conferencia de prensa conjunta del 28.12.2017 (Marcos Peña-Sturzenegger-Dujovne-Caputo) o día 28-D, que conllevaba el riesgo cierto de aumento de las tasas de interés en función de la mayor Inflación.
2. La baja relativa de las Tasas de Interés de las letras del BCRA durante el Verano 2018 frente al aumento de los precios y la mayor presión inflacionaria, que se produce precisamente por falta deliberada de controles oficiales de precios, por aumento de precios/tarifas de Servicios Públicos, por elevada Presión Tributaria y por alto costo financiero.

Es decir (por 1 y 2): que se pretendía bajar un poco las tasas de interés mientras se aumentaban las perspectivas inflacionarias (!).

1. El Impuesto a la Renta Financiera sobre las Lebac a los tenedores no residentes, esto es, la incorporación de un gravamen nuevo sobre los poderosos capitales financieros que obtienen ganancias extraordinarias por el negocio de arbitraje financiero en la Argentina (carry trade o bicicleta financiera).

Estaba dentro de lo posible y hasta de lo previsible – sin juicio de valor al respecto – que la administración macrista podía sufrir una reacción de fuerza de los tenedores de Lebac[8] frente a estas inconsistencias fácticas mientras, como agravante, se le disparaba la Inflación interna y a la vez aumentaban las tasas internacionales de interés[9] porque, una de tres: 1) el gobierno actuó con gran ineptitud frente a los hechos, 2) lo hizo para seguir favoreciendo el negociado de las Lebac y títulos cortos conexos pero con márgenes algo más atenuados, o 3) lo hizo por combinación de ambas cosas. Siendo esto último lo que parece más probable.

Dicho con otras palabras: que el gobierno Macri, ante la inmanejable deuda cuasi-fiscal por Lebac que él mismo generó, habría intentado tímidamente corregir en parte la situación  pensando que no iba irritar a los capitales financieros de los cuales depende. Pero las cosas no le salieron como lo pensaba.

Dueños del arbitraje entre Tasas de Interés locales y Tipo de Cambio, estos capitales buitre – que son los aliados clave del gobierno Macri en su política deuda-dependiente – forzaron un aumento extraordinario de las tasas, haciéndolas elevar a un nivel que les compensa con creces el nuevo gravamen a la Renta Financiera y les provee fuertes utilidades adicionales como condición  de tales capitales para permanecer y/o regresar al Mercado de Lebac.

Y para ello concretaron una verdadera demostración de fuerza desarmando sus posiciones de papeles en pesos – Lebac y también títulos públicos del Tesoro –  y pasándose abruptamente al dólar, con la consiguiente baja de reservas del BCRA, la disparada de la cotización del dólar y la amenaza cierta de mayor inflación por traslado a precios de la devaluación del peso.

De esta manera, el gobierno sufrió un impacto múltiple y concurrente en su esquema de total vulnerabilidad financiero-cambiaria: a) por aumento del Dólar, o su correlato de depreciación del Peso, b) por baja de las Reservas Internacionales, dado la mayor demanda de dólares con pesos provenientes de la venta y/o no renovación de Lebac,[10] y c) por traslado a Precios del aumento del Dólar, con efecto sobre la Inflación y también sobre las Tasas de Interés.

Es el círculo vicioso de la tríada financiera citada (Tasas-Dólar-Inflación) en acción y de la cual el gobierno Macri no puede salir porque es la clave de su supervivencia política.[11]

ASISTENCIA DEL FMI

Lo más importante que hay que entender hoy en el marco de la corrida cambiaria, la salida de divisas y el aumento de las tasas de interés que se ha venido produciendo en las últimas semanas es que el pedido urgente de ayuda al FMI por parte del presidente Macri no es – en este caso específico – para salvar al Tesoro, es decir, a la caja del Gobierno Central, sino para salvar el manejo irresponsable del negociado de las Lebac que se administra desde el BCRA.

Lo que la administración Macri necesitaría así para re-encuadrar la situación es una gran masa de dinero disponible como garantía a los acreedores de letras del BCRA de que van a poder seguir cobrando tasas de interés récord en la Argentina y que, si decidieran no renovarlas para irse al dólar, van a poder contar con las divisas y retirarse del país.

Se habla, por eso, de un mega-préstamo de 30.000 MD,[12] que equivale a más de la mitad del stock de reservas del BCRA.

Además – y aunque no se habla de ello – los fondos del  Stand-by del FMI pudieran tener otro objetivo, no declarado, de ir utilizándolos para sostener y/o garantizar un pasaje gradual de los capitales financieros que están colocados en Lebac y otros títulos de cortísimo plazo del BCRA a Letes, que son las Letras del Tesoro – a mayor plazo relativo (la mayoría entre 100 y 200 días) – y a Bonos del Gobierno Nacional, para traspasar y estirar el perfil de vencimientos de la Deuda Pública, esto es, un pasaje de las obligaciones del BCRA a la Tesorería.

Sería una suerte de Plan Bonex (1989) – canje de plazos fijos por títulos públicos a más largo plazo – pero voluntario, no compulsivo, para inducir el paso de Lebacs a Letes; aunque con el detalle que el Tesoro debiera darle tasas más altas a los acreedores que el BCRA, cosa particularmente difícil en momentos que el Estado trabaja con curvas de rendimiento invertidas.

Sin embargo, con la ayuda del FMI una variante de este tipo no debe ser descartada porque pudiera intentarse.

Pero estas consideraciones no corresponden ya al análisis de los hechos sino a conjeturas que sólo se develarán con el conocimiento del acuerdo a que se llegue con el Fondo y a la posterior política de re-endeudamiento del gobierno Macri.

Lo único que está claro – por ahora y como siempre – es que el rol del FMI sigue siendo intervenir en las Finanzas Nacionales cuando la situación se torna muy grave para el país deudor, como hoy la Argentina, y los acreedores pueden entonces correr el peligro de quedarse sin cobrar los servicios de sus títulos – en este caso, fundamentalmente las Lebac del BCRA – porque el verdadero papel del Fondo en todo esto no es el salvataje a los Estados Deudores sino el salvataje a los Acreedores del Estado.

CONCLUSIONES

En vísperas del mega-vencimiento de los 680.000 M$ de Lebac que caen este Martes 15.5  es previsible que el gobierno Macri, después de su rendición irrestricta ante los acreedores aumentándoles sustancialmente la tasa de interés de las letras a niveles récord en la Argentina y en el Mundo, después de haber tolerado un desplazamiento importante de la cotización local del dólar y habiendo  encarado urgentes conversaciones para obtener garantías de respaldo del FMI a los efectos de poder mostrar que podría así atender una salida masiva de dólares – como la que se ha producido en las últimas semanas – obtenga la permanencia por renovación de la gran mayoría de estas letras.

De allí el intento del Gobierno y de la prensa del establishment en general, de la partidocracia parlamentaria y de la clase dirigente en general (esencialmente grandes bancos y empresas) por desdramatizar la situación, quitarle gravedad a la Crisis de Deuda y a la situación crítica del BCRA, esperando que los capitales especulativos acepten las altísimas tasas de interés con que la administración Macri los premia en función de sus exigencias extorsivas.

La paradoja o burla subyacente en todo esto es que esta movida abierta de rendición financiera – que es, en realidad, una variación consentida entre el gobierno Macri y sus mandantes – puede presentarse ante la Opinión Pública como un supuesto éxito de la gestión gubernamental sobre la Deuda, como una muestra de confianza por parte de los Acreedores y como una señal positiva de apoyo de los grandes Países Desarrollados y las estructuras de poder financiero internacional a las reformas estructurales en curso del Macrismo.

Incluso la falsa y nueva imagen que se busca instalar ante la gente de que ahora el FMI es bueno, que viene para ayudar a la Argentina y que gracias a esta asistencia – una asistencia para pagarles y seguir pagándole a los acreedores financieros con la asistencia del Fondo – el país saldría adelante.

El Ministro de Finanzas, Caputo, dijo claramente que tanto el proceso de endeudamiento del Tesoro como la asistencia adicional del FMI – para salvataje de los acreedores del BCRA por la crisis de las Lebac – constituyen el colchón de reservas internacionales que el presidente Macri necesita para llegar al fin de su mandato en el 2019.[13]

Es poco probable que los capitales financieros y los Países del Grupo de los 20 (G-20) le suelten la mano al presidente Macri y lo dejen caer – la regla dice que nadie mata la gallina de los huevos de oro, que le da tan enormes y consentidas ganancias – pero nunca puede descartarse que frente al agravamiento de la situación haya algún cambio importante en la estructura del endeudamiento argentino y/o directamente un abandono al presidente en caso que éste no sepa o no esté a la altura de responder a las nuevas exigencias externas de la hora.

Y, en este sentido, el fantasma que acosa al presidente Macri no es sólo el del ex-presidente de la Rúa – escapando en helicóptero a fines del 2001 – sino también el más reciente del presidente del Perú, Pedro Kuczynski (en Marzo de este año), que pese a ser un hombre del Sistema y de su riñón de poder, fue sacrificado por su ineptitud y por su corrupción probada para que el gatopardismo del Sistema pueda continuar.

 

[1] La deuda por Lebac del BCRA – según la última información disponible de los balancetes semanales, al 30.4.2018 – es de 1.3 B$ (Billones de Pesos, equivalentes a 64.100 MD-Millones de Dólares), de los que 115.800 M$ (Millones de Pesos, ≡ 5.600 MD) corresponden a letras Leliq (tomadas sólo por Bancos), que son a 7 días de plazo.

A este importe cabe sumarle otra masa de Deuda del BCRA que son los Pases Pasivos – también a sólo 7 y 1 días, por un total de 285.000 M$ (≡ 13.800 MD), que pesan como Lebac de cortísimo plazo.

[2] La ecuación de Reservas contra Pasivos del BCRA está completamente desequilibrada: el Banco – al 30.4.2018 – tiene 56.600 MD de Reservas Internacionales en su Activo contra más de 100.000 MD en dólares y/o convertibles a corto plazo en moneda extranjera en su Pasivo: 12.400 MD por Encajes en Moneda Extranjera, 11.200 MD en Otros Pasivos (Swap con China), 1.3 B$ (≡ 64.100 MD) por Lebac y 285.000 M$ (≡ 13.800 MD) por Pases Pasivos. En total, una masa de 101.500 MD.

[3] La denominación técnica que se usa en este caso corresponde a la línea de crédito contingente Stand-by (SBA) – que se utiliza como préstamo disponible según las necesidades de fondos que tenga el país – en la variante de alto acceso – divisas de emergencia o disponibilidad – así llamada para diferenciarlo de los préstamos de acceso administrativo normal.

[4] Las Lebac son letras de muy corto plazo – la mitad está colocada a 28 días – y no rinden intereses directos por tasa nominal sino por tasa implícita, esto es, por diferencia entre valores de colocación bajo la par y valores nominales a su vencimiento.

Estas tasas estaban hasta fines de Abril en el orden del 27.25 % anual y el BCRA las elevó al 40 %.

El stock de Lebac al 30.4.2018 – última información disponible según los balancetes semanales del BCRA – es de 1.3 B$, equivalentes (≡) a 64.100 MD (Millones de Dólares), al tipo de cambio mayorista a esa fecha, que era de 20.6917 $/US$.

Las Lebac fueron implementadas en el año 2002 por el entonces presidente del BCRA, Mario Blejer, como instrumentos de regulación monetaria en el Mercado pero derivaron en una herramienta para regular en forma indirecta la cotización del dólar, ofreciendo altas tasas de interés que sirven – en la teoría y en la práctica – para mantener la denominada Política de Tipo de Cambio Flotante que declara la administración Macri a través del presidente del BCRA, Federico Sturzenegger.

El monto de las Lebac aumentó en forma extraordinaria con el advenimiento del gobierno Macri, pasando de 346.300 M$ al fin del gobierno Kirchner, en Diciembre de 2015, a los 1.3 B$ (1.326.400 M$) actuales: un aumento en pesos de casi 4 veces (3.83).

Aunque esta relación, ponderada por tipo de cambio mayorista (dólar a 9.727 $/US$ al 7.12.2015 y a 20.6917 $/US$ al 30.4.2018)  da un coeficiente algo menor,  pero de prácticamente el doble: 1.8 veces (64.100 / 35.600 MD).

[5] El vencimiento de las Lebac era efectivamente de unos 680.000 M$ hasta fines de la semana que acaba de terminar pero en las últimas jornadas el BCRA estuvo recomprando parte de estas letras en el Mercado Secundario – se dice por valor de unos 30.000 M$ – y antes habría comprado otros 10.000 M$.

En consecuencia, el saldo de vencimientos a licitar por renovación el 15.5 habría quedado algo reducido, a unos 640.000 M$, lo que en la práctica no cambia la magnitud y gravedad de la situación.

Es importante observar que estas compras en el Mercado para rescate anticipado de letras se realizan no sólo con fondos propios del BCRA sino también con ayuda o participación en esas compras de otros bancos y entes oficiales – como el Banco Nación (BNA), los bancos Ciudad y BAPRO, la ANSES y otros organismos públicos – es decir, aumentando la Deuda intra-Estado, como en los tiempos del Kirchnerismo.

Cabe agregar, por último, que a los vencimientos de Lebac se le superponen además los de la enorme masa de Leliq y Pases Pasivos que están en circulación – citados en la nota 1 – amén de las llamadas Letras Overnight, por las que el BCRA remunera los saldos remanentes en caja de los Bancos entre el cierre de la jornada bancaria y el comienzo del día siguiente (!), cuyo peso como carga  de subsidio financiero se desconoce.

[6] El BCRA opera también en el Mercado Secundario  de Lebac, esto es,  el de la Compra/Venta de letras ya emitidas (a diferencia del Mercado Primario, que es el de las colocaciones iniciales que hace el Banco).

Esta operatoria es importante – sobre todo por la magnitud de las intervenciones directas del BCRA en los últimos días – pero es muy difícil de cuantificar porque no se informa de modo directo.

Por otra parte, también es relevante la participación en este Mercado Secundario de otros bancos y entes oficiales, que están fuertemente empapelados con títulos públicos (que no tienen capacidad de repago).

[7] Artículos sobre “Crisis de Deuda, Dólar y Tasas de Interés” (del 28.4.2018) y “Crisis de Deuda y Emergencia Financiera Macri” (del 5.5.2018).

[8] El Decreto 279/18, del 9.4.2018, reglamentó la Ley 27.430 de Reforma Tributaria en lo que respecta al Impuesto a las Ganancias sobre las compras de Lebac aplicándoles una alícuota del 5 % a las letras en pesos y del 15 % a las letras en dólares a los tenedores extranjeros, igualándolos en esto a los tenedores argentinos (para quienes la aplicación es retroactiva al 1.1.2018).

Este alcance del gravamen no figuraba en el proyecto de ley original del Poder Ejecutivo y fue incorporado – parece, a último momento – durante el debate en el Congreso; aunque aplicable solamente a Lebac y no al resto de todos los títulos públicos.

Bajo una simple lógica de Poder – la del Poder Financiero – no cabe duda que una medida de este tipo explica en gran parte la sobre-reacción de los capitales especulativos que, en coordinación con el actual gobierno, operan en el macro-negocio de los títulos del BCRA.

Era cuando menos un contradicción – una ingenua inconsistencia gubernamental – pretender modificar o atenuar alguna de las piezas diferenciales relevantes dentro de un Sistema de Endeudamiento cuando se está adscripto institucionalmente a las reglas de juego que fijan los acreedores de ese Sistema, que es el de re-endeudamiento perpetuo, y donde los intereses de dichos acreedores – por definición – tienen que estar garantizados a rajatabla.

[9] Las Tasas de Interés de los Estados Unidos – que se toman como referencia para los títulos públicos del Mundo – corresponden a las de los Bonos del Tesoro norteamericano a 10 años de plazo y han subido actualmente a casi el 3 % anual, un porcentaje que se considera alto en todo el planeta (!).

[10] En los últimos dos meses – Marzo y Abril – la salida de dólares por desarme de las carteras en pesos de Lebac y otros títulos públicos para pasarse al dólar forzó intervenciones del BCRA o ventas directas de reservas internacionales por casi 8.000 MD (7.900) – entre el 5.3 y el 10.5 – pero no contuvo la escalada del dólar, que llegó a 22.70 $/US$ y más de 23 $/US$ para Mayorista y Minorista respectivamente. Con el agravante del creciente traslado a precios de esta devaluación en curso o consiguiente aumento de la presión inflacionaria.

[11] Los efectos recesivos del aumento extra-ordinario de las tasas de interés son inexorables porque es el BCRA – precisamente a través de las tasas de Lebac y Pases Pasivos – el que fija el piso de las tasas del Mercado.

Con el agravante que estos títulos tienen curva rendimientos invertida, esto es, que las tasas de  corto plazo son mayores que las de plazo más largo; lo que empeora cada vez más el perfil de vencimientos del BCRA así como los del Gobierno Nacional y los Gobiernos Provinciales.

La elevación de las tasas de interés tiene una consecuencia negativa múltiple y directa en la Economía Física o Real porque desalienta la Inversión Productiva – los rendimientos financieros de muy corto plazo son sustancialmente superiores a cualquier inversión productiva a mediano o largo plazo – porque encarece y restringe el crédito, desfavorece el aumento de la producción y por ende del  Empleo, encarece también  y tiende a postergar el Consumo por caída de la Demanda y además contribuye a elevar la Inflación porque la Tasa de Interés es también un factor inflacionario, que se transmite en forma inmediata a los costos financieros de las empresas y de allí al sistema de precios.

Tasas de Interés de las Lebac del 40 %, con rendimientos en el Mercado Secundario del 41-42 % constituyen una incitación mayúscula a las inversiones especulativo-financiera y, paralelamente, un estímulo inverso a la inversión productiva, con todos los efectos del caso.

[12] El aumento de la Deuda Pública previsto para el corriente año por la Ley 27.431 de Presupuesto 2018 es de unos 47.000 MD, que se suma a los 35.000 MD de aumento durante el 2016 y los 38.000 MD previstos para el 2017 (que se entiende van a superar esta cifra). Si a ello se le suma el nuevo préstamo Stand-by del FMI el importe total de incremento de la Deuda del Estado para el año en curso llegaría a los 77.000 MD, aunque este crédito no figuraría por el monto total sino a medida que se vaya utilizando en el tiempo (por el criterio de lo percibido).

[13] Días pasados el BIS de Basilea, Suiza – Banco de Pagos Internacionales, integrado por la mayoría de los Bancos Centrales del Mundo – le concedió un préstamo de urgencia al BCRA por 2.000 MD a los efectos de compensar la caída de reservas,  atendiendo así la salida de dólares y la posibilidad de realizar intervenciones directas en el Mercado.